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基于现金流量法的企业价值评估

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  [摘要] 本文以国际商用机器公司为案例,用自由现金流量法对其个人电脑事业部进行估价分析。结果表明,采用自由现金流量法估算的价值与其实际价值比较吻合。
  [关键词] 自由现金流量法;企业;价值评估

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  1引言   
  随着中国市场经济的深入发展和产权制度的进一步完善,中国企业之间以及中国企业与国外企业间的并购、重组、股权转让、融资等交易活动呈现出迅猛发展的趋势,企业合理的估价对交易很关键。现金流量折现法是资产价值评估的一种重要方法[1-2],其基本原理是:资产价值等于以投资者要求的必要投资报酬率为折现率,对该项资产预期未来的现金流量进行折现所计算出的现值之和。本文运用自由现金流量法对国际商用机器公司(EBM)的个人电脑部门( PC)进行估价分析。
  
  2自由现金流量二阶段增长模型   
  应用自由现金流量法计算公司价值时,根据公司成长性不同,可以采用零增长模型、固定增长模型和二阶段增长模型。本文根据个人电脑业务的发展前景,采用二阶段增长模型进行估价分析。
  二阶段增长模型将公司的未来成长分为两个阶段:预测期和后续期。预测期可根据销售百分比法,获得预测利润表及管理资产负债表,进而得到预测期自由现金流量。
  公司价值=预测期自由现金流量现值+后续期价值的现值(1)
  公式(2)中,V表示目标公司的评估价值;FCFFt表示目标公司预测第t年的公司自由现金流量;FCFFn表示目标公司预测第n年的公司自由现金流量;k表示折现率,即公司的加权平均资本成本;g表示后续增长率。

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  3IBM PC部门的价值评估   
  3.1 加权资本成本的计算
  加权平均资本成本是通过计算权益成本、负债成本而得到的。
  3.1.1权益成本——资本资产定价模型法(CAPM)
  E(Rp)=Rf+β×(Rm-Rf)(3)
  式中,Rf为无风险利率,2004年预期的10年期美国政府债券的利率为4.27%,可用此值表示Rf。
  Rm-Rf为权益风险溢价,即预期市场回报与无风险利率之差。市场溢价的变化范围是6.5%~7.5%。本文取7%。
  β表示系统风险系数。IBM公司的β值为1.59。
  因此,IBM公司的权益成本为:4.27%+7%×1.59=15.40%。
  3.1.2 负债成本
  税后负债成本=Kb×(1-T) (4)
  式中,Kb为税前债务成本,T为所得税税率。IBM公司的税前债务成本为6.37%,所得税税率为30%。因此,IBM公司的税后负债成本为:6.37%×(1-30%)=4.46%。
  3.1.3加权平均资本成本(WACC)
  按市场价值计算,2004年IBM公司的负债率为8%,所有者权益价值比率为92%。因此,IBM公司的加权平均资本成本为: www.17net.net
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  WACC =税后负债成本×负债率+权益成本×权益比率(5)
   =4.46%×8%+15.4%×92%
  =14.52%
  3.2 IBM公司估价分析
  3.2.1预测未来10年持续经营销售增长情况
  全球著名研究机构Gartner预计,2006-2008年全球PC销量的平均年增长速度为5.7%,结合IBM公司2000-2004年的销售增长率,最后得到5%的预估销售增长率,根据销售百分比法推导出2005-2014年预计利润表和管理资产负债表(由于篇幅所限,此处略去)。
  3.2.2 企业实体价值计算
  3.2.2.1 相关公式
  自由现金流量=息前税后利润+折旧与摊销-营运资本增加-资本支出(6)
  营运资本增加=Δ流动资产-Δ流动负债(7)
   资本支出=Δ长期资产-Δ长期负债(8)
  3.2.2.2 实体分析
  (1)由公式(6)(7)(8)及管理资产负债表可以得到预计10年自由现金流量表(由于篇幅所限,此处略去),由预计现金流量表可以得到: